květen 2022, časopis Ekonom
Nákladové faktory momentálně skutečně budí největší obavy – energie, potraviny, suroviny. Ale to neubírá nic na vlivu faktorů poptávkových. Proto by bylo liché počítat s tím, že poté co vliv nákladových faktorů odezní si inflace sama „sedne“ zpět k hodnotám poblíž inflačního cíle ČNB.
Do jaké míry je současná inflace nákladová? A souhlasíte s tím, že měnová politika již nemá dostatečné nástroje, jak s inflací bojovat? Co kurz koruny nebo devizové rezervy?
Nákladové faktory stávající inflace jsou nepochybně významné, a to nejméně od poloviny minulého roku, kdy se inflační ukazatele vydaly rychleji směrem vzhůru. Jakkoliv jsou významné, nejsou v našem případě zdaleka jediné. Nepřehlédnutelný je i vliv faktorů poptávkových, které pocházejí z přepáleného trhu práce, své k nim přidává i státní rozpočet, byť se fiskální politika vydala konečně na trnitou, nepopulární ale nezbytnou správnou cestu k udržitelnosti veřejných financí. A s tím, jak rostou inflační ukazatele, nabývá na síle vliv inflačních očekávání, která se prostřednictvím indexačních požadavků samy stávají činitelem, živícím zpětně inflaci. Nákladové faktory momentálně skutečně budí největší obavy – energie, potraviny, suroviny. Ale to neubírá nic na vlivu faktorů poptávkových. Proto by bylo liché počítat s tím, že poté co vliv nákladových faktorů odezní si inflace sama „sedne“ zpět k hodnotám poblíž inflačního cíle ČNB. Třeba proto, že problémy fiskálu jsou ve značné míře strukturální povahy a nejsou snadno řešitelné s okamžitými efekty.
Měnová politika má účinné nástroje, jak s inflací bojovat a také je používá. Zásadní jsou v tomto směru měnově politické úrokové sazby a změny jejich nastavení. Pokud se objevují námitky, že jejich růst není účinný, protože inflace aktuálně přece dále roste, vyvěrá to z nepochopení toho, jak změny těchto sazeb účinkují. Zdá se, že centrální banka může tisíckrát vysvětlovat, že účinek jejích úrokových rozhodnutí na inflaci se projevuje nikoliv hned, ale až se zpožděním čtyři až šest čtvrtletí, pro mnohé komentátory to zůstává neznámým, nechtěným či nepochopeným argumentem. Poslední květnové rozhodnutí o zvýšení sazeb se tedy projeví až ve druhé polovině příštího roku, nebo řečeno jinak, teď inkasujeme dopady extrémně nízkých sazeb, které tu byly na počátku roku loňského. Tedy v čase, kdy nikdo nemohl rozumně předpokládat, co nás čeká v jeho dalším průběhu, natož v roce letošním. Někomu se může jevit zpoždění v účinku sazeb poněkud zdlouhavé, ale to je proto, že cesta od rozhodnutí centrální banky ke konečnému adresátovi, třeba k podnikům či ke spotřebitelům není úplně přímočará, ale vede přes některé mezičlánky, třeba přes komerční banky, a je závislá na rychlosti jejich reakce a na tom, jak jsou schopny či připraveny, stejně jako adresáti na konci řetězce, to akomodovat. Nenechme se tedy uvést v omyl, že úroková rozhodnutí ČNB nefungují. Fungují, jen to ještě není na číslech současné inflace vidět. Tvrzení, že růst sazeb nepřinesl kýžené efekty v potlačení inflace (nebo dokonce měl vést k jejímu růstu) není správné.
Je tu i druhá cesta, jak s inflací bojovat, to jest prostřednictvím kurzového faktoru, resp. řízením kurzu. Nabídka možných kurzových režimů tu teoreticky je a ČNB si je historicky vyzkoušela – kurzový závěs v devadesátých letech nebo kurzový závazek po roce 2013, v ostatním čase flexibilní kurz. Flexibilní kurz ovšem neznamená, že v případě nutnosti nemůže ČNB zasáhnout k ovlivnění kurzu a také se tak v minulosti občas stalo, a s výhodou zpětného pohledu lze říci, že to fungovalo. A to i v uplynulých týdnech či ve žhavé přítomnosti. V současné inflaci tak je při prvním zběžném pohledu lákadlem, že kurzové intervence se mohou do inflace propsat rychle. Udělat ale z floatu závazek je třeba náležitě promyslet. Pokud jde o zpětný pohled na kurzový závěs a závazek – obě tyto kurzové epizody, každá svým způsobem a v jiném dobovém kontextu, přinesly některá pozitiva, ale i některé problémové důsledky, které zůstávají předmětem disputací a sporů, protože nic není zadarmo ani černobílé.
Jen pro pořádek, je-li řeč o nástrojích boje proti inflaci, nelze opomenout transparentní komunikaci centrální banky. Je-li centrální banka kredibilní, může prostřednictvím dobře kalibrované a veřejnosti srozumitelné komunikace dosáhnout mnohé.
Měla by nyní hlavní zátěž v boji s inflací spočívat na vládě, jak tvrdí někteří ekonomové? Nebo: měla by ČNB více spolupracovat s vládou? Nebylo by to pak ohrožení, či zrušení nezávislosti centrální banky?
Vláda má v boji s inflací významné a neopominutelné místo, tvrdit ale, že má nést zátěž hlavní je nesmysl a kdo ví, jestli se v tom neschovává představa, že bude-li vláda na sebe přísnější, mohla by centrální banka být o kousek benevolentnější při kalibraci měnové politiky. Disproporční mix hospodářských politik je pro ekonomiku nákladný a ve svých důsledcích škodlivý. Ve skutečnosti je třeba, aby táhli za jeden provaz všichni, kdo mohou další vývoj inflace ovlivnit. Tedy kromě ČNB a vlády také sociální partneři, korporáty, a třeba i zaměstnanci s jejich mzdovými požadavky, reflektujícími mimo jiné také napjatou situaci na trhu práce. To je na tom to těžké. Dialog mezi ČNB, vládou a sociálními partnery ale bude v dalším potírání inflace hrát velkou roli. ČNB si ale při tom musí každopádně hlídat svou nezávislost, institucionální i personální – tak jako se jí to doposud vždy dařilo a jak to bylo respektováno. Ohlédneme-li se opět do historie, našli bychom příklady, kdy vláda a ČNB dobře spolupracovaly, třeba když sdílely stejný zájem udržet stabilitu kurzu v čase velkých privatizací. Nikoho nenapadlo spekulovat, že je tím nezávislost ČNB ohrožena. Vláda a ČNB jsou a musí zůstat rovnocennými partnery, což neznamená, že nemohou mít názor na to, co dělá ten druhý, a ten názor i veřejně vyslovovat. Je však třeba udržet vysokou štábní kulturu této komunikace, bez ní by mohla být zbytečně ohrožena důvěryhodnost centrální banky. A vlády ostatně také, jak jsme to také před časem viděli.
Myslíte, že lze aktuální situaci přirovnat k nějakému období v historii / nejen české? Plus případně lessons learned z tohoto období?
Když se budeme držet jen naší historie po roce 1989, tak bez nadsázky se dá říci, že každá generace centrálních bankéřů si prošla svou krizí nebo alespoň čelila významným výzvám, ať už šlo o začátek devadesátých let, pak o jejich závěr, pak rok 2008 a konečně roky 2020-2021 a teď 2022. Jedna lesson learned je univerzální – centrální banka se musí držet svého mandátu v oblasti cenové stability – to je to nejlepší, co může udělat pro ekonomiku a pro její dlouhodobou perspektivu.