Úvod:
Pomineme-li skutečnost, že předvídání šoků a zvratů v hospodářském cyklu (a s nimi spojených výkyvů v dynamice inflace) je extra náročnou disciplínou (a těch nemnoho případů, kdy se to někomu povedlo, bylo spíše štěstím), dává přesto revidování analytických a prognostických nástrojů a způsobů tvoření měnové politiky (a komunikace na ně navěšené) velký smysl – turbulentní časy mimo jiné ukázaly, že neumíme dostatečně dobře interpretovat trendové změny a sektorové souvislosti ve struktuře ekonomik, stejně jako dopad externalit. A centrální banky opravdu čelily v posledních letech dopadu velkých šoků – pandemii a administrativní uzávěře, ekonomickým dopadům války na Ukrajině, inflačním důsledkům rozpadu globálních kooperačních vazeb (propojeným s dramatickým růstem cen vstupů – energií, komodit …). Ty problémy a jejich dopady byly navíc globální (byť ve větší míře detailu bylo možné rozpoznat jisté regionální diference). Aktuálně je tu trend k deglobalizaci, jehož rizika, strukturální a inflační projevy bude rovněž třeba lépe analyticky pochopit a prognosticky podchytit.
Příležitostná revize nástrojů a fungování měnové politiky není ve světě centrálních bank zcela neznámou záležitostí – viz například Bank of England (dále jen BoE) a revize z let 2012 či 2015. Bývá vyvolána potřebou rozpoznat trendy, které hrozí vyústit v hospodářské otřesy (hromadění chronických strukturálních potíží ekonomik), nebo tím, že svou reakcí na šokovou situaci se mohou banky ocitnout „behind the curve“, tj. reagují pozdě a váhavě. To je slabinou, protože centrální banka musí nejen umět správně interpretovat to, co se dělo a děje, ale také potřebuje – kvůli zpoždění účinků měnově politických opatření – co nejlépe předjímat jak se může situace vyvíjet v budoucnosti a jak mohou zabrat její rozhodnutí. V turbulentních časech se tedy ukazují nedostatky jejího analytického a prognostického aparátu, zasahujícího nepříznivě vlastní „policy making“, tj. jeho účinnost.
Což přirozeně vede k úvahám, jak výkonnost měnové politiky zlepšit, ať už v rozpoznání nazrávajících strukturálních problémů, nejistot a inflačních rizik. A v neposlední řadě, jak optimalizovat kalibraci měnově politických rozhodnutí a jejich následného vysvětlování. Ta potřeba tu je, jakkoliv je třeba také dát centrálním bankám výrazně plusové body za rozvinutí makroobezřetnostní politiky v posledních dekádách, jejíž přínos pro udržení finanční stability je nepřehlédnutelný. Není tedy divu, že po odeznění největších problémů posledních několika let nastal nyní čas zpětného pohledu, zda byly banky dostatečně připraveny a zda disponovaly dostatečným know-how pro včasné rozpoznání problémů a jejich důsledků, tedy zda disponovaly dostatečnou výbavou pro správnou kalibraci svých rozhodnutí.
ČNB nezůstává pozadu
Podobnou revizi čerstvě spustila i ČNB – důvody jsou stejné – vývoj od pandemie po současnost byl doprovázen značnou chybovostí prognóz a sílícím pocitem, že svůj podíl na tom má nedokonalost modelovacích procesů při zpracovávání inflačních prognóz. Kde hledala ČNB inspiraci pro zadání této revize se jistě časem dozvíme. Pamětníci ale určitě potvrdí, že se ČNB při budování expertní a organizační infrastruktury pro výkon měnové politiky v uplynulých dekádách silně inspirovala z know-how BoE, která svého času poskytla i expertní podporu. V tomto stručném textu proto zmíníme alespoň pár postřehů, jaké bylo zadání pro revizi BoE a několik málo příkladů, čemu se konkrétněji věnovala.
Jak na to šli v Bank of England
Práci revizního týmu vedl v období 2023-2024 Ben Bernanke, bývalý předseda rady guvernérů FEDu. K ústřednímu tématu revize upozornil, že pokud jde o využití modelů, o jejich filosofii, o prognostický proces i o komunikaci k měnové politice, jsou mezi centrálními bankami nemalé rozdíly. To se týká například významného aspektu, kterým je hledání správné proporce mezi výstupy modelových propočtů a expertním vkladem zpracovatelů a decision makerů. Dalším příkladem jsou přístupy k publikaci prognózy: ECB a BoE prognózu publikují. FED však nikoliv a místo toho jsou publikovány individuální anonymizované prognózy jednotlivých členů FOMC, což má dle Bernankeho – oproti publikaci centrální prognózy instituce – své plusy i mínusy. Přístupy se liší dále například v publikování očekávané trajektorie úrokových sazeb. Celkový prognostický výstup je vždy ovlivněn dvěma složkami – prognózou a fundamentální debatou expertů. Pokud jde o spoluúčast členů boardu na tvorbě prognózy, i zde se praxe velmi liší: v případě ECB a FED vzniká prognóza bez zapojení členů boardu, v případě BoE, švédské, kanadské a novozélandské banky je tato možnost otevřena, ale moc se nevyužívá. (Poznámka: podrobnější přehled lze dohledat na stránkách ČNB). Při tom všem je třeba udržet kolektivní narativ při prezentaci názoru instituce na situaci a na potřebná opatření. Současně ale kolektivní narativ neznamená nutnou jednotu názorů, ty se mohou lišit (a proto se hlasuje), neměly by však narušovat vnímání integrity instituce a její reputaci – udržet to je velká výzva a závazek pro kolektiv i pro jedince (jak jsme se před časem sami u nás přesvědčili v okamžiku, kdy začala prudce narůstat inflační čísla).
Ve zprávě není mimochodem zahrnuto téma spoluodpovědnosti BoE za naplňování cílů klimatických politik (na rozdíl od ECB, v jejíž revidované strategii dochází k propojení některých používaných měnově politických nástrojů s klimatickými hledisky). Jen na margo zajímavostí je, že Bernanke označil BoE jako instituci malé otevřené ekonomiky.
Zadání pro revizi bylo vymezeno komplexně se za měřením zejména na organizaci pracovních postupů, na rozbor rozsahu disponibilních statistických dat, na prověření procesů pro čtvrtletní aktualizaci prognózy, na rozbor analytického rámce pro interpretaci podstatných šoků a posunů v nabídkové i poptávkové straně ekonomiky, na revizi způsobu vzniku vstupních předpokladů pro vytvoření prognózy, a na prověření podílu odborného aparátu a boardu na přípravě prognózy, měnově-politického rozhodnutí a jeho komunikace, a konečně na revizi podkladů, které board dostává pro měnově politickou debatu.
Deklarovaným cílem bylo zkvalitnění prognostické infrastruktury, práce s daty, využívaných softwarů a ekonomických modelů, postupů pro vyhodnocování minulých chyb, pro identifikaci a kvantifikaci rizik prognózy a pro pojímání nejistot a podstatných strukturálních změn v ekonomice. Dalším cílem bylo pomoci představitelům centrální banky ke kvalitnější komunikaci jejich názoru na ekonomiku, na rizika a nejistoty výhledu, na implikace jejich rozhodnutí a vysvětlování jejich politiky široké veřejnosti, médiím i trhům.
Závěry revize byly rozděleny do dvanácti doporučení. Je zde důraz na komplexnost, míru detailnosti a kvalitu vstupních statistických dat a dalších informací, jejich snadnou dohledatelnost i včasnou aktualizaci, důraz na tvorbu časových řad a práci s nimi, na kvalitu ekonometrických analýz a interpretaci jejich výsledků.
To je zřejmě předmětem pozornosti i u probíhající revize aktuálního stavu v ČNB. Mám za to, že v případě ČNB těžko může být jiný celkový závěr než ten, že v tomto směru se banka v uplynulých dekádách vypracovala v mezinárodním srovnání do samotné špičky obrazného pelotonu centrálních bank. Což je potěšitelné, jakkoliv je to jen základ a dobrý předpoklad pro navazující úvahy, jak pro futuro systém přizpůsobit a vylepšit, aby byl lépe vytěžitelný pro poskytování odpovědí na aktuální otázky a možné budoucí výzvy.
Zpráva o BoE navrhuje také úpravy prognostického instrumentária tak, aby lépe popisovalo transmisní mechanismy měnové politiky, umožňovalo popis alternativních kanálů transmise, modelové zachycení krátkodobých i dlouhodobějších inflačních očekávání (s jistou výhradou skeptičtějšího pohledu na ukotvenost těch dlouhodobějších), a rovněž například modelové podchycení oboustranné provazby mezi růstem cen a mezd.
Pokud jde o modely, které využívá ČNB, jejich vyhodnocení bylo vloženo do základu zadání pro analýzu měnové politiky, uvidíme, s čím závěrečná zpráva přijde. Tím spíše, že pohled na praxi dalších centrálních bank ukazuje na velkou různorodost používaných modelů.
V revizi BoE se objevuje poukaz, že čtvrtletní kadence zpřesňování prognóz může komplikovat rozpoznávání probíhajících významných strukturálních změn v ekonomice – a tedy latentních nedostatků modelů. Řešením má být vypracování alternativních scénářů, které by usnadnily kvantifikaci rizik prognózy a ponaučení z chyb prognóz minulých.
Pokud jde o ČNB, poprvé jsme zpracování (a zveřejnění) alternativních scénářů zaznamenali již v případě Rusnokovy bankovní rady (a posléze to převzala i bankovní rada Michlova), šlo však zjevně jen o izolovaná cvičení, vyvolaná a zatížená hektikou probíhajícího vzedmutí inflace. A zjevně i odlišnou motivací. Doporučení pro BoE ovšem směřuje k něčemu hlubšímu, alternativní scénáře by se měly stát soustavným prvkem prognostického procesu a měly by umožnit lépe pochopit co se v ekonomice dělo, děje a dít může. A lépe popsat rizika. Tyto scénáře (možná jen selektivně některé, a ne nutně vždy tytéž) by měly být pravidelně publikovány, což by pomohlo transparentnosti celého prognostického procesu a pochopení reakční funkce boardu a jeho názorů na transmisi účinků měnově politických rozhodnutí. Samozřejmě soustavné zavedení alternativních scénářů jako prvků prognostického procesu by znamenalo přizpůsobit tomu celý proces přípravy prognózy včetně spolupráce odborného aparátu banky a členů boardu.
Doporučení také zmiňuje, že již na začátku daného prognostického cvičení by se mělo rozhodovat o tom, které alternativní scénáře budou zpracovávány. Pozornost se také upoutává ke zpětnému vyhodnocování, kde došlo k odchylkám reality od modelu. ČNB toto nepochybně pracovně provádí.
Objevuje se úvaha, že fan charty (vějířovité grafy) jsou tak trochu na ústupu, je zde viditelná skepse ohledně vypovídací schopnosti rozšiřujícího se intervalu pravděpodobnosti, a proto jsou zdůrazněny výhody alternativního přístupu se silným prvkem diskuse rizik, spojených s prognózou.
Nepřehlédnutelným bodem doporučení je i podnět k diskusi výhod podmíněného či nepodmíněného přístupu k filosofii prognózy.
O zadání ČNB toho zatím mnoho nevíme
Oznámení, že revizi zadá i ČNB jistě nebylo přehlédnuto. Lze jej kvitovat pozitivně, byť neposkytuje více podrobností o zadání a je tak do jisté míry obestřeno mlhou. Komunikace k tomu není valná ale nepřímo lze odvodit z různých vyjádření některých členů bankovní rady i odborného aparátu náznaky, kterým směrem se toto cvičení může ubírat.
Revize se bude skládat ze tří na sobě nezávislých částí: první má obsahovat nejširší okruh témat (nebylo upřesněno) včetně vzájemného působení měnové politiky centrální banky a fiskální politiky vlády. Druhá obsáhne hodnocení sady modelů používaných v ČNB a tím, jak jsou jejich výstupy transformovány do měnově-politických doporučení. A třetí se bude věnovat konkrétněji jednotlivým modelům, jejich nastavení a vzájemným interakcím. Výsledky a závěry by měly být zveřejněny na přelomu roku. Snad se tím smaže nedobrý dojem z toho, že výhrady k používaným modelům zazněly hned po obnově bankovní rady v té silně turbulentní době, aniž by však byl zmíněn záměr, jak dále bude banka postupovat. Přitom nevíme, zda a k jakým změnám nakonec dojde, a kterým směrem se evoluce modelů bude ubírat. Jedinou světlou výjimkou v tomto směru bylo svého času vystoupení a text viceguvernéra Fraita.
Pokud jde o vlastní časování této revize, okamžik byl jistě zvolen vhodně, stejně jako by býval, kdyby se revize spustila v kterémkoliv z předchozích několika roků. Byl tedy nejvyšší čas. Chvályhodné je i to, že revize zřejmě nebude obsahovat hodnocení, zda měnově-politické kroky ČNB od počátku inflačního vzedmutí až k poklesu inflace zpět k cíli byly správné či nikoliv (tj. cílem snad nebude sebepropagace), ale že se soustředí zejména na modelové nástroje, které ČNB využívá.
Zpět k revizi BoE: z doporučení lze vyčíst i námět na posílení výzkumu a jeho provazby na odborný aparát tvůrců měnové politiky, což by měla být pracovní obousměrka, výhodná jak pro odborný aparát, tak pro výzkumníky. ČNB již před jistým časem v tomto směru učinila jistá rozhodnutí, ale na sebereflexi možná také dojde.
Stručně závěrem
Ze zběžného pohledu na závěry revize měnové politiky BoE lze vyčíst některé implicitní aspekty: v prvé řadě není apriorním cílem vše stávající zavrhnout a tvořit něco zcela nového, tedy cílem není demonstrovat změnu jako takovou, ale systém vylepšit – tedy jeho evoluce, nikoliv revoluce. Je zjevné, že návrhy vznikaly v úzké interakci nejen s boardem, ale i s odborným aparátem a také se širokou paletou externích expertů, počínaje analytiky až po novináře. Díky tomu sama BoE reagovala na zveřejněná doporučení vstřícně a příslibem na jejich zohlednění v procesu vylepšování rámce měnové politiky. Přitom jak autoři revize, tak BoE demonstrovali shodu v tom, že realizace některých opatření může být delším procesem, a bude vyžadovat ještě podrobnější rozbor a diskusi. Nelze tedy v tom procesu a jeho výsledcích vystopovat stopy jistého nešvaru (jehož lákadlu možná snadněji podléhají instituce veřejného sektoru – kdo ví?), spočívajícího v tom, že zadavatel dá předem najevo zpracovateli, jak to má dopadnout.
BoE má silnou pozici. Závěry loňského šetření nezávislosti banky Komisí pro hospodářské záležitosti horní komory britského parlamentu jasně potvrdily výhody její nezávislosti i její věcný mandát a zřetelně potvrdily rozdané karty ve vztahu banky a exekutivy. I toto je něco, co spoluutváří pevný rámec revizí měnové politiky.
A konečně, nečekejme, že revize a návazná opatření v centrálních bankách přinesou spásu a vyřeší definitivně problém chyb a omylů. Prognózování budoucnosti zůstane vždy velkou výzvou a vždy bude spojeno s rizikem, že se věci vyvinou jinak, než jak bylo predikováno. Ale revize a návazná opatření mají smysl, umožní věcem lépe porozumět a dají tedy měnové politice pevnější základ.